Il termine cartolarizzazione è ormai noto al grande pubblico dal 2008, anno dello scoppio della Crisi dei mutui Subprime negli Stati Uniti. Tale tecnica, tuttavia, è stata utilizzata dalle banche sin dalla seconda metà degli anni ’70: quando gli appartenenti alla baby boom generation giunsero all’età matrimoniale, la richiesta di mutui ipotecari per l’acquisto di abitazioni conobbe una decisa impennata, tale da mettere alla prova la capacità delle banche di soddisfare le richieste.

La prima operazione di cartolarizzazione su un portafoglio di mutui fu messa in atto nel 1977 da Bank of America, ma fu solo con primi anni ’80 che il mercato di questi strumenti conobbe un reale sviluppo.

La cartolarizzazione nella crisi finanziaria

Per comprendere il ruolo che le cartolarizzazioni hanno ricoperto nello scoppio della recente crisi è necessario prima di tutto conoscere il funzionamento tecnico dello strumento ed i suoi aspetti di criticità. La cartolarizzazione (securitisation) è una tecnica finanziaria che permette alle banche di ristrutturare parte dell’attivo del proprio stato patrimoniale trasferendo a terzi una parte del proprio patrimonio e dei rischi assunti: in questo modo la banca trasforma attività illiquide (come un mutuo o un generico credito a medio/lungo termine) in nuova liquidità investibile. Il procedimento si articola in tre fasi principali

Prima fase – Creazione del pool di titoli

Inizialmente la banca (detta originator) individua l’insieme di crediti con caratteristiche uniformi, o parti di essi, da cartolarizzare. In seguito l’originator crea uno Special Purpose Vehicle (SPV), cioè un contenitore giuridico avente come unico scopo il supporto dell’operazione di cartolarizzazione; una sorta di società senza un’operatività autonoma

Seconda fase – La vendita dei crediti

La banca vende l’insieme di crediti all’SPV: in questo modo l’istituto trasferisce al veicolo non solo il diritto di proprietà su tali attività (cioè il diritto ad ottenere da parte dei debitori il pagamento delle rate del mutuo o la remunerazione dei crediti), ma contestualmente anche il rischio di insolvenza ad esse legato

Dalla banca allo SPV
Elaborazione a cura dell’autore

Terza fase – Gli ABS

Tuttavia l’SPV non è una società vera e propria e non possiede dunque un patrimonio con il quale pagare gli attivi che sta acquistando dall’originator: al fine di procedere all’acquisto dalla banca l’SPV emette obbligazioni, i celeberrimi Collateralized Debt Obligation, detti anche asset-backed securities (ABS, obbligazioni garantite da attivi) e mortgage-backed securities (MBS, obbligazioni garantite da mutui), raccogliendo la liquidità necessaria dagli investitori. La remunerazione dei CDO venduti al mercato, dunque, è legata alla solvibilità degli ex mutuatari della banca: poiché l’SPV non svolge alcuna attività in grado di generare utili (non presenta dunque un rischio emittente), la rischiosità delle ABS e MBS e gli interessi riconosciuti ai possessori di esse dipendevano precipuamente dalla valutazione del merito creditizio del pool di crediti ceduti dall’originator

Dallo SPV agli investitori
Elaborazione a cura dell’autore

 

E dopo?

A questo punto il procedimento è stato completato: la banca si è liberata di attivo a medio/lungo termine e del relativo rischio, il quale è stato trasferito al mercato sotto forma di obbligazioni garantite dall’attivo stesso: se i mutuatari non pagano, a farne le spese sono ora gli investitori che hanno acquistato i titoli dall’SPV, non più la banca. Nel contempo quest’ultima ha ottenuto nuova liquidità da investire in attività in grado di generare profitti, riducendo contestualmente i limiti di patrimonializzazione che la normativa impone a fronte della presenza in bilancio di mutui e crediti.

È importante capire come non sia lo strumento in sé ad aver rappresentato una bomba ad orologeria nei portafogli di investitori, soprattutto istituzionali, di tutto il Mondo. Per quanto la tecnica possa sembrare complessa e controversa, infatti, essa non viola in alcun modo i principi atti a garantire la stabilità dei mercati. Fu invece il suo uso dissennato e fraudolentoa minare le fondamenta di un sistema che di lì a poco sarebbe crollato rovinosamente.

Articolo a cura di Matteo Bargetto